¿Fondo de inversión de acumulación o de distribución de dividendos?

Esta pregunta nos la hemos hecho varias veces, y esta vez parece que hemos encontrado una buena respuesta. Creemos que importa menos de lo que parece.

Por cierto, si usted compra una cesta diversificada de acciones, esto también se le aplica. Su cartera es equivalente a un fondo de distribución, porque reparte los dividendos. El fondo equivalente de acumulación sería uno que siga a su índice de referencia (al IBEX 35 si son empresas españolas).

Vamos a suponer una inversión inicial, que se deja evolucionar durante años sin agregar nuevas aportaciones. Para hacer lo más general posible, las cifras indican el valor relativo, inicialmente vale 1.0 por definición. Multiplique por la cantidad que le sea más representativa. Pasar del valor 1.0 inicial a 2.2 quiere decir que 100 kEUR se habrían convertido en 220 kEUR. La idea de esta gráfica la tomé, por cierto, de Fernando Luque de Morningstar (@MorningstarES en Twitter).

Figura 1: Evolución de dos fondos con la misma cartera de acciones.

La Figura 1 muestra la evolución de dos inversiones muy similares. Intentan representar a dos fondos de inversión que invierten en la misma cesta de acciones. El fondo verde acumula los dividendos, y el azul los distribuye a los inversores. En ambos casos, el ultimo año se venden los dos y se paga por ganancias de capital. Fíjese que la línea discontinua está representado esto mismo, que el último año cada fondo crece, y baja de golpe por pagar los impuestos de las ganancias de capital acumuladas hasta entonces.

Antes de seguir, hay quien dirá que esto de vender al final no tiene sentido, porque uno no quiere aflorar las ganancias. Esto es cierto. Sin embargo, queremos simularlo así por varias razones.

• Por un lado por simetría, para que ambos fondos estén igualmente limpios frente a impuestos, por ser consistente en el análisis.
• ¿Qué hacer si fuera necesario comprar una casa tras 20 años? Habría que vender las inversiones y pagar por las ganancias de capital.
• La regla del 4% indica que hay que extraer un 4% de la inversión anualmente, teniendo en cuenta conjuntamente los dividendos distribuidos (si nos hubiera), y venta de parte del patrimonio. Por lo tanto, hay que vender parte de la inversión y aflorar la ganancia del capital.

Como se ve en la Figura 1, aún a pesar de comprar ambos fondos la misma cesta de acciones, el fondo que distribuye los dividendos es más ineficiente, y le proporciona al inversor una rentabilidad algo menor que el fondo de acumulación.

Esto justifica que los fondos de acumulación son mejores que los de distribución a la hora de pagar impuestos, y por ello en principio son la elección ideal para los inversores.

Sin embargo, ¿es esto siempre cierto? ¿podría suceder algo que rompiera la ventaja de los fondos de acumulación frente a los de distribución?

La pregunta que nos hemos hecho ha sido: si el último año suben los impuestos a las ganancias de capital, ¿podría darse la vuelta a la tortilla? ¿podría acabar siendo el fondo de distribución más rentable que el de acumulación? Todo es posible en la viña del Señor.

Supongamos por tanto que último año suben los impuestos, en particular los relativos a las ganancias de capital. Y que esta subida se aplica a los dos fondos, castigando a ambos por igual ¿Qué nos encontramos?

Como se ve en la Figura 2, dependiendo del nivel de impuestos a la ganancia de capital (en este caso del 28%), ambos fondos pueden acabar proporcionando la misma rentabilidad. Esto sucede porque aunque el fondo de acumulación ha crecido más, también ha acumulado mayores ganancias de capital. El fondo de distribución ya ha ido pagando año a año. Si los impuestos suben mucho, habrá merecido la pena pagar relativamente poco año tras año, en vez de un montón el ultimo año.

En otras palabras, el fondo de distribución se ha pasado 20 años «descargando» ganancias, pagando por los dividendos. El fondo de acumulación no ha pagado nada, acumula una enorme ganancia de capital. El día de antes de pasar 20 años, se incrementan los impuestos del 19% al 28%, lo que castiga especialmente al fondo de acumulación, y (en este caso) ambos fondos acaban igual.

Figura 2: Pagando un 28% de ganancias de capital el último año, ambos fondos son igualmente rentables al cabo de 20 años.

Como caso aún peor, si el último año el impuesto a las ganancias de capital subiera muchísimo (hasta el 40%), entonces ciertamente haber invertido en el fondo de acumulación habría sido mucho peor. Esto se muestra en la Figura 3.

Figura 3: Pagando un enorme 40% de ganancias de capital el último año, el fondo de distribución sería mejor.

Veamos entonces, hay tres posibilidades.

• Si nada cambia, el fondo de acumulación es mejor porque acaba pagando menos impuestos (Figura 1).
• Si los impuestos a las ganancias suben, ambos tipos de fondos pueden acabar pagando lo mismo (Figura 2).
• Si los impuestos suben muchísimo el último año, el fondo de distribución es mejor (Figura 3).

Calculando el nivel de impuestos del capital que marca la diferencia

Lo que vamos a hacer ahora es calcular el nivel de impuestos que tendría que haber el último año para que diera igual haber comprado fondo de acumulación o de distribución.

Esto es lo que se muestra en la Tabla 1. Se realizan 9 simulaciones:

• Duración de las simulaciones en años: 10, 20, y 30 años
• Rendimiento bruto: 4%, 6%, y 8% (esto incluye los dividendos, supuestos 4% constantes, y crecimiento del precio de las acciones).
• Impuestos a los dividendos: 19%
• Impuestos a las ganancias de capital (solo el último año) que hacen que la rentabilidad final total del fondo de acumulación sea igual que la del fondo de distribución. Actualmente en España 19%/21%/23% (según la cantidad). Esto es lo calculamos y mostramos en la tabla.

Tabla 1: Nueve simulaciones, con diferentes duraciones en años y retornos totales. Los porcentajes corresponden con el impuesto por ganancias de capital que equipararía fondo de acumulación y de distribución

La tabla anterior es muy interesante, porque muestra que podemos pasarnos una vida entera acumulando suponiendo unas condiciones, que si luego el último año cambian (subiendo los impuestos), podemos perder toda la ventaja que suponíamos.

El caso central, de 20 años de inversión con un retorno promedio del 6% anualizado, es el mostrado en la Figura 2.

Fíjese que a 10 años, y con un retorno bruto del 6%, el nivel de impuestos que iguala distribución y acumulación es del 23%. Eso ya es lo que se paga en España para grandes cantidades. Si usted ahorra poco a poco (19% de impuesto), y paga al final una gran cantidad (23% de impuesto), ya está. No tiene que cambiar nada, es que en España esto ya se cumple.

A 20 años, una cantidad representativa del largo plazo, los niveles de impuestos que marcan la diferencia son del orden del 25% a 31%. Esto parece mucho ¿no? Es una burrada de impuestos, etc., etc. ¿Pero es acaso posible que suban tanto los impuestos? Ahí van varias razones:

• Históricas: Los estados están más apurados que nunca. La deuda pública es la mayor de la historia de España, y de la historia de la humanidad en su conjunto.
• Geográficas: Todos los estados de nuestro entorno ya están pagando más. Lo natural es que haya una convergencia. Es improbable que los demás países bajen sus impuestos, así que podemos esperar que los españoles subirán. Vea por ejemplo el nivel de impuestos en los países que nos rodean: Austria 27.5%, Bélgica 30%, Finlandia 25.5%, Alemania 26.375%, Israel 25%, Italia 26%, Suecia 30%.
• Empíricas: de forma práctica asistimos cómo día tras día suben los impuestos. Sube el IBI, suben las cotizaciones sociales, IRPF, sube el diésel, impuestos verdes, etc. ¿Por qué los impuestos a las ganancias de capital iban a ser distintos?

Conclusiones

Como bien sabe, nadie conoce el futuro. Y los impuestos que tendremos en el futuro tampoco. Así que no se pueden hacer afirmaciones tajantes. Sin embargo, sí que creemos que los impuestos subirán, por las razones arriba indicadas.

Si los impuestos van a subir, igualándose a los de nuestros países vecinos, pues es que prácticamente da igual elegir un fondo de acumulación o de distribución. Al final vamos a pagar mas o menos lo mismo. Pensando en el largo plazo, la ventaja actual de los fondos de acumulación frente a los de distribución nos parece un detalle menor.

Así que nosotros creemos que aunque aquí y ahora un fondo de acumulación es mejor, a largo plazo la diferencia no será mucha. Si hay alguna otra razón para decantarse por el fondo de distribución, pues también vale.

Y finalmente, unos comentarios:

• No somos asesores financieros. Esto no es una recomendación de nada. Son unas cuentas que hacemos para nosotros.
• Ni siquiera hacemos la declaración de hacienda en España, sino en Alemania. Así que pagamos el 26.375%. Quizás por eso pagar el 19% nos parece un «paraíso fiscal». Estos son los cálculos que hacemos para cuando volvamos. 🙂