¿Obtienen los Buenos Gestores Buenas Rentabilidades Persistentemente?

En este post vamos a analizar el comportamiento de los gestores a largo plazo.

El origen de este post son estos artículos:

El tema de hoy trata de entender el comportamiento de los gestores de fondos de inversión. En particular de aquellos gestores que son buenos, gestores que han obtenido buenos resultados un año dado.

¿Qué significa haber obtenido buenos resultados? En el contexto de este estudio, significa que el gestor ha superado a su índice de referencia.

Lo que hace el estudio es seleccionar estos gestores que han sido buenos un año, y seguirles durante tres años consecutivos.

¿Qué es lo que cabe esperar? Tomemos dos casos extremos, irreales, pero que nos pueden servir como referencia:

  • La bondad de los gestores persiste en el tiempo. Una vez que un gestor es bueno, lo seguirá siendo los años sucesivos.
  • La bondad de los gestores de un año desaparece al año siguiente. Los buenos gestores de un año no tienen nada que ver con los buenos gestores de años sucesivos. En la práctica, esto significa que es un proceso aleatorio.

Veamos una descripción gráfica de ello.

Escenario 1: La rentabilidad de los buenos gestores perdura en el tiempo

Tomemos un año cualquiera. Ese año, seleccionamos a los gestores que han superado a su índice de referencia. La fracción de gestores no es realmente importante. En este ejemplo, por facilitar los datos elegimos que el 30% de los gestores superan a su índice, y que por tanto el 70% lo hacen peor que su índice. Son cifras que van en la línea de lo observado.

Este 30% de buenos gestores es la primera columna en la gráfica siguiente, en verde.

Las siguientes tres columnas miden algo distinto. Una vez que hemos seleccionado los buenos gestores, descartando los malos, vamos a hacerles seguimiento en los tres años sucesivos.

En la seguda columna, la marrón, tenemos el porcentaje de gestores que son buenos al año siguiente, bajo la condición de que han sido seleccionados durante el año previo por ser buenos. En este caso, como estamos en el escenario 1, todos esos gestores habrían continuado superando a su índice (recordemos que son buenos). Por tanto, la columna marrón debería llegar hasta el 100%.

Y lo mismo se repite los siguientes años, donde 100% de los fondos seleccionados sigue siendo bueno dos años después (naranja) y tres años después (gris).

plot1_GoodPersistence
Escenario según el cual los buenos gestores lo siguen siendo a largo plazo.

Escenario 2: La rentabilidad de los buenos gestores es aleatoria

Veamos ahora el otro caso extremo. Supongamos que la probabilidad de que un gestor supere a su índice de referencia es puro azar. Que la probabilidad de que lo supere en años sucesivos, habiéndolo superado en el pasado, son sucesos independientes. Igual que tirar una moneda al aire.

En este caso, de nuevo, la probabilidad de superar a su índice será la que sea. Suponemos aquí un 30% (primera columna, la verde), pero este número no es importante.

Lo verdaderamente importante es que al año siguiente, de esos gestores que sabemos que han sido buenos, nos encontramos con que el 30% siguen siendo buenos (columna marrón).

Ojo, que las cuatro columnas de la gráfica no muestran lo mismo. La primera se refiere al porcentaje con respecto a todos los fondos (buenos y malos). Las otras tres columnas se refieren al porcentaje de fondos que son buenos, sabiendo que fueron buenos inicialmente.

Como son sucesos aleatorios, la probabilidad de que un gestor sea bueno dos años consecutivos es el 30% del 30%, que es igual al 9%. Esto es lo que muestra la tercera columna, la naranja.

Y finalmente, la probabilidad de que un fondo sea bueno durante tres años consecutivos es del 30% del 30% del 30%, que es mas o menos un 3%. Esto es lo que muestra la última columna, la gris.

plot2_Random
Escenario según el cual los gestores son aleatorios.

¿Y qué sucede en realidad?

Veamos ahora los datos reales, y comparemos con los escenarios extremos que hemos explicado anteriormente. La siguiente gráfica muestra:

  • La realidad (panel de la izquierda). Se refiere a datos del S&P 500, entre los años 2000 y 2016.
  • El escenario de que los gestores obtienen resultados aleatorios (panel central). Nota: nos referimos a que la diferencia de rentabilidad con el índice es aleatoria, unos años mejor y otros años peor, pero siempre impredecible.
  • El escenario de que los buenos gestores lo son sistemáticamente año tras año (panel de la derecha).

Pues aquí tiene la gráfica ¿Qué le parece? ¿Qué se parece a qué?

together3.jpg
La realidad junto a los dos modelos. Encuentre las diferencias.

Claramente podemos descartar que en general los gestores sean persistentemente mejores que sus índices, porque el panel de la derecha es muy distinto al panel de la izquierda.

Es notorio el parecido entre los paneles izquierdo y central, lo cuál sugiere que hay una enorme componente de azar.

No es exáctamente azar, porque entonces en el primer panel, la altura de la primera columna (verde) y la segunda (marrón) serían iguales. Y en la realidad no lo son (33.93% vs 30.83%). Pero aún no siendo completamente aleatorio, sí que podemos decir que:

  • La principal componente es aleatoria.
  • El número de gestores de calidad es mas o menos del orden del 3% de los gestores que fueron buenos el año anterior (porque 33.93% – 30.83% = 3%), que se corresponde con mas o menos el 1% del total de los gestores (incluyendo buenos y malos; porque los gestores que obtuvieron buenos resultados representan solo el 30.83% del total). Esta cuenta es bastante chapucera, pero no debe de ir mal encaminada.

No es un caso aislado

Finalmente, la gráfica de los artículos indicados al principio es la siguiente. En ella se ve que lo mostrado en este post no es una casualidad, se repite sistemáticamente. Hemos visto el caso de gestores de fondos de gran capitalización, y vemos que cifras muy similares se obtienen con gestores de fondos de mediana y pequeña capitalización.

GraficaGeneral.PNG
La componente aleatoria se encuentra en todos los estilos de inversión. En este caso en gestores de estilo de gran/mediana/pequeña capitalización.

Conclusiones

El comportamiento de los gestores se parece más al escenario aleatorio que al escenario donde la calidad de los gestores persiste en el tiempo.

Es muy difícil seleccionar a los buenos gestores, aquellos que van a proporcionar rentabilidades mejores que sus índices de referencia sistemáticamente durante muchos años.

Si usted quiere buscar a un gestor que forme parte del excepcional grupo del 1% casi seguro que acabará en manos de uno del otro 99%.

Si usted compra y vende acciones de empresas por si mismo, lo hará pensando en que forma parte del 1%, pero lo es muy probable es que esté en el grupo del 99%. Mire a ver sus resultados y costes durante los últimos años, a ver en qué grupo está.

Lo más razonable es invertir de manera pasiva, en el promedio del mercado.

El afán de este post no es por quitarle mérito a los gestores activos. No. La idea es mostrar que seguir al promedio del mercado pero minimizando costes es una estrategia ganadora a largo plazo.

Llegados aquí, permítanos recordarle lo que ya sabía desde el principio. Usted ya conocía la conclusión de este post, porque lo la leído en multitud de ocasiones de los organismos reguladores de los mercados de valores de todos los países:

Rendimientos pasados no garantizan rendimientos futuros.

Finalmente, solo recordarle que no somos asesores financieros y que tampoco nos dedicamos a esto. Simplemente nos leemos los artículos, nos hacemos preguntas, y buscamos respuestas. Si cree que tiene respuestas mejores, escríbalas en los comentarios.

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Autor: willyfog

Turista laboral por la Unión Europea. Por favor que dure. Lo que veo, leo o me cuentan no lo suelo encontrar en español, así que me gusta escribirlo por aquí.

5 comentarios en “¿Obtienen los Buenos Gestores Buenas Rentabilidades Persistentemente?”

  1. Artículo muy interesante, no sólo en el resultado, si no también en la forma de plantearlo y exponerlo.

    Es increible el gran desconocimiento en el mundo de la inversión y la cantidad de gurús de turno, que sólo lo son: o por puro Marketing o por pura estadística.

    Muy dificil dar con un gestor que de verdad aporte valor de forma consistente respecto al mercado y más aún, demostrar que no sea por mera estadística. Cosa que además, sólo conoceremos a toro pasado!!

    Genial análisis.

    Un saludo.

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  2. No podríamos también concluir que los resultados en bolsa en 3 años dependen del azar, más que de la habilidad? Creo que habría que mirar periodos de tiempo más largos para ver si un gestor es mejor o no que su índice de referencia, un período lo suficientemente largo como para eliminar el ruido y la varianza normal en bolsa.

    Por poner un ejemplo que quizás se entienda mejor. En el poker se gana dinero cuando eres mejor que el promedio de los jugadores en la mesa (suponiendo por simplificar que no hay comisión para la sala). Pero en el corto plazo la variable de azar es enorme, por lo que incluso un muy buen jugador puede pasar varios miles de manos perdiendo dinero consistentemente, sin que ello quiera decir que hay nada malo en su juego, por puro azar (mala suerte en las cartas o en las jugadas). Pero cuando se cogen varias decenas de miles de manos, ese jugador gana dinero. Siempre. Porque entonces el azar ya no está en nuestra contra. Por probabilidad, durante esas decenas de miles de manos, el azar habrá estado de nuestro lado y en nuestra contra varias veces, por lo que la parte aleatoria desaparece y se ve entonces lo buen o mal jugador que eres.

    Yo creo que lo mismo se puede aplicar a la bolsa. La diferencia es que mientras que en el poker puedes llegar a jugar más de 500 manos/hora (por lo que al mes puedes jugar más de 50000 manos), en bolsa tus movimientos a largo plazo se limitan a unos pocos al mes, por lo que la variable azar es muy importante, y creo que haría falta mirar un periodo de tiempo demasiado largo para ver si el gestor es bueno o no (mucho más largo que 3 años).

    Esto implica que nosotros mismos no sabremos si somos más listos que el mercado, y tampoco sabremos si un nuevo gestor o fondo activo es realmente mejor que el mercado.

    Un saludo vecinos 😉

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    1. Si, buen argumento. Hay mucho azar a corto plazo, pero el largo plazo no está bien justificado. Tres años me parecía suficientemente, pero no tiene por qué serlo. Hay que pensar en cómo demostrar estos resultados a plazos más largos.
      Buena suerte vecino!

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  3. Pero y entonces los Ray Dalio, Jim Simons o Chase Coleman, ¿cómo hacen? Quiero decir, esta gente que gestiona hedge funds, entiendo que si son consistentes en su track record de ganancias, ¿no? Si no sus fondos estarían muertos y no tendrían clientes! Y ojo, lo pregunto desde el desconocimiento, soy un ferviente creyente de la Cartera Permanente…

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