Informe SPIVA Sobre Inversión Índexada

Releer los informes SPIVA (en este caso de mediados de 2022) es reconfortante. Genera sorpresa y paz interior a partes iguales ¿Qué mejor que compartir estos momentos con usted?

Introducción

SPIVA se refiere a «Standard and Poor’s Indices Versus Active«. Esto es, una serie de comparativas entre índices y fondos de inversión activa.

Standard and Poor‘s no es una empresa cualquiera, son los que están detrás de índices como el S&P 500. Y estos estudios están firmados por autores con certificados como el CFA y doctorados en finanzas.

La información que vamos a mostrara es pública. Se puede encontrar en la propia web de SPIVA.

Hay múltiples informes SPIVA, típicamente por países, y actualizados cada 6 meses. Aquí lo que hemos hecho ha sido mirarlos todos por encima para sacar las figuras y textos más sugerentes.

¿Por Qué Pasa Esto Que Cuenta SPIVA?

Este post no es una crítica a todos los gestores activos. Ellos son personas inteligentes y con buenas habilidades. El problema es que compiten con otros gestores que son también inteligentes y habilidosos.

Necesariamente (ignorando los costes) la rentabilidad de la mitad de los gestores tienen que estar por encima de la media, y la otra mitad de los gestores por debajo. Y luego, a ese resultado hay que restarle los costes de gestión. Por eso la mayor parte de los fondos quedan por debajo de la media de rentabilidad.

¿Qué puede hacer un pequeño inversor? Comprar la media. Esto es: comprar un fondo indexado.

¿Comparando Peras con Manzanas?

Alguien podría decir que «estamos comparando peras con manzanas». Porque una cosa son los fondos de inversión activos, reales, en los que se puede invertir; y otra cosa son los índices, teóricos, en los que no podemos invertir directamente.

Pero resulta que los fondos indexados son tan baratos que prácticamente son equivalentes a comprar en índice. Vea la tabla 1, que muestra algunos ETFs domiciliados en Europa. Si suponemos que la rentabilidad esperada a largo plazo del mercado de acciones es del 5-10%, entonces podemos decir que:

• El coste de estos fondos indexados es 100 veces menor que la rentabilidad esperada (0.05-0.07% vs 5-10%).
• O lo mismo pero con otras palabras, estos fondos indexados nos cobran el 1% de la rentabilidad que nos aportan. Compare esto con un fondo que cobre un 3% por una rentabilidad esperada del 9%, se estarían quedando con el 33% de los beneficios.
• O finalmente, estos fondos indexados siguen a sus índices con una fidelidad del 99% (bueno, esto hay que matizarlo, porque los fondos internacionales tienen pérdidas por retenciones de impuestos).

Tabla 1: Coste de algunos ETF. Fuente: JustETF.

¿Cómo están construidos estos índices?

Según los propios informes, los resultados están teniendo en cuenta lo siguiente:

• Rentabilidades brutas incluyendo los dividendos sin retenciones. Esto es debatible, sobre todo en inversiones internacionales (por las retenciones de los dividendos no recuperadas). Pero cuando nos centremos en un único país como España, entonces tiene sentido. Más sobre esto más adelante.
• Corrección del sesgo de supervivencia: Muchos fondos pueden liquidarse o fusionarse durante un periodo de estudio. Sin embargo, para alguien que toma una decisión de inversión al principio del periodo, estos fondos forman parte del conjunto de oportunidades. A diferencia de otros informes de comparación, las fichas SPIVA tienen en cuenta todo el conjunto de oportunidades, no sólo las supervivientes, eliminando así el sesgo de supervivencia. Esto es importante porque las gestoras suelen «esconder» los fondos que han dado malos resultados, cerrándolos, por lo que las estadísticas suelen ser optimistas.
• Comparación con la referencia adecuada: Los rendimientos de los fondos se comparan a menudo con índices generales. En estos informes se escoge cuidadosamente su categoría de inversión.
• Rentabilidad ponderada por activos: Las rentabilidades medias de un grupo de fondos se calculan a menudo utilizando ponderación igual, lo que significa que los rendimientos de un fondo más grande afectan a la media de la misma manera que los rendimientos de un fondo más pequeño. Aquí no se hace eso. Se tiene en cuenta que los fondos con más activos bajo gestión son más importantes.
• Limpieza de datos: SPIVA evita el doble cómputo de múltiples clases de acciones en todos cálculos basados en el recuento, utilizando solamente la clase de acciones con mayores activos. Los fondos indexados, apalancados e inversos, junto con otros productos indexados, se excluyen porque este se trata de un estudio sobre gestores activos.

EEUU

Como cabe esperar, la mayor cantidad de datos disponibles tratan de EEUU. Vea la figura 1: Después de 10 años, 9 de cada 10 gestores activos obtienen rentabilidades inferiores a sus índices de referencia.

Figura 1: Qué bien trabaja la gente de S&P las infografías.

Europa

Vea la figura 2. Los gestores europeos obtienen resultados similares a sus homólogos de EEUU. Así que este no es un problema de EEUU, en muy general. Tremendo. Tras 10 años, casi 9 de cada 10 fondos son peores que sus referencias.

Figura 2: Los gestores europeos obtienen resultados similares a los gestores de EEUU.

Mercados Emergentes

Uno podría plantearse si esto solo sucede en países desarrollados, donde los mercados son más o menos eficientes. Según esta teoría, en los países en desarrollo un gestor activo podría encontrar oportunidades, haciendo valer sus habilidades. No. Vea la figura 3 para convencerse de que es un resultado general. Estos resultados no tienen que ver con la eficiencia de los mercados.

Nota: El acrónimo BMI significa Broad Market Index.

Figura 3: Brasil como ejemplo de país en desarrollo. Al resto de mercados emergentes les sucede igual.

El Mundo Entero

Figura 4: Se mire donde se mire, irrefutable.

Centrémonos en EEUU

Veamos con más detalle el estudio sobre EEUU de mediados de 2022. Aspectos destacados del informe

• De los fondos de renta variable gestionados activamente cuya rentabilidad en 12 meses los situó en el cuartil superior de su respectiva categoría en junio de 2020, ni un solo fondo mantuvo su rentabilidad en el cuartil superior durante los dos intervalos de 12 meses siguientes.
• En un horizonte de cinco años, fue estadísticamente casi imposible encontrar una rentabilidad superior constante. Entre todos los fondos gestionados activamente cuya rentabilidad durante los 12 meses que finalizaron en junio de 2018 los situó en el cuartil superior dentro de su categoría respectiva, ni un solo fondo de ninguna de nuestras categorías de renta fija y renta variable declaradas se mantuvo en el cuartil superior en cada uno de los cuatro periodos de un año posteriores que finalizaron en junio de 2022.
• Los malos resultados siguieron siendo un indicador fiable de futuros cierres de fondos. Por ejemplo, de los fondos de renta variable nacional gestionados activamente cuya rentabilidad los situó en el cuartil inferior de rentabilidad durante el periodo de cinco años finalizado en junio de 2017, más del 29% se fusionaron o liquidaron posteriormente durante los cinco años siguientes. De hecho, en todas las categorías de renta variable y en todas las categorías de renta fija, excepto en dos, el cuartil con peores resultados en los cinco años anteriores registró la proporción más elevada (o la más elevada en conjunto) de fondos que se fusionaron o liquidaron posteriormente en los cinco años siguientes.

El caso de la persistencia (ser bueno un año y en los años sucesivos) de los buenos resultados es paradigmático. Vea la figura 5. Comparemos la rentabilidad de los gestores activos (naranja) con el azar puro y duro (azul).

• Junio/2018: Elegimos al 50% de los mejores fondos de inversión durante el año anterior (estas barras no están mostradas).
• Junio/2019: De los fondos que fueron buenos en junio/2018 ¿cuántos siguen estando en el 50% mejor en junio/2019? Medimos 56.9%. Si fuese azar sería el 50%.
• Junio/2020: De los fondos que fueron buenos en junio/2018 ¿cuántos siguen estando en el 50% mejor en junio/2020? Medimos el 51.9%. Si fuese azar sería el 25% (el 50% del 50%). Esta cifra puede hacernos dudar.
• Junio/2021: De los fondos que fueron buenos en junio/2018 ¿cuántos siguen estando en el 50% mejor en junio/2021? Medimos el 15.6%. Si fuese azar sería el 12.5% (el 50% del 50% del 50%). A largo plazo, esto ya sí que parece azar.
• Junio/2022: De los fondos que fueron buenos en junio/2018 ¿cuántos siguen estando en el 50% mejor en junio/2022? Medimos el 1.0%. Si fuese azar sería el 6.25% (el 50% del 50% del 50% del 50%) ¿Los gestores activos son peores que el azar?

Figura 5: La rentabilidad de los gestores activos es casi, casi, casi… azar.

Así que hoy elige el fondo de inversión [ponga aquí su fondo favorito], porque su rentabilidad del último año fue muy buena. Pues sepa que dentro de 5 años la probabilidad de que ese fondo siga estando en el grupo de los buenos es del 1%.

Hablemos de Europa

Lo siguiente es un resumen de la web de SPIVA sobre Europa y de su documento en PDF.

• El 82% de los fondos de renta variable paneuropea denominados en libras esterlinas y el 84% de los denominados en euros gestionados activamente obtuvieron una rentabilidad inferior a la del S&P Europe 350 en el primer semestre de 2022, respectivamente, mientras que sólo el 58% de los fondos de la zona euro obtuvieron una rentabilidad inferior a la del S&P Eurozone BMI.
• Los fondos de renta variable mundial denominados en euros mantuvieron una tasa de rentabilidad inferior relativamente elevada en horizontes temporales más largos. Durante el periodo de 10 años que finalizó en junio de 2022, el 98% de los fondos obtuvieron una rentabilidad inferior a la del S&P Global 1200.

Spain is Different?

No, España es normal.

Vea la tabla 2. España es la última fila. Tras 10 años, el 82.56% de los fondos obtienen rentabilidades peores que sus índices ¿Cómo se le queda el cuerpo?

Tabla 2: Resultados para varios países europeos seleccionados.

Al elegir país a país, según la residencia de los fondos de inversión, se demuestra que la doble imposición de los dividendos internacionales es un asunto secundario. Porque los fondos residentes en España no sufren esas pérdidas, y aún así obtienen malos resultados.

Por cierto, el índice S&P Spain BMI es muy similar al IBEX 35.

El S&P Spain BMI está compuesto por 72 empresas (fíjese en el acrónimo BMI, Broad Market Index).

Tabla 3: Características del S&P Spain BMI.

Las 10 mayores posiciones del índice suman el 75.4% del total de los activos del S&P Spain BMI. Esto es básicamente lo mismo que en el IBEX 35 (ver columna izquierda de la tabla 4).

Tabla 4: Constituyentes del IBEX 35.

Los Institucionales

¿No será que los fondos institucionales, los fondos de Wall Street y la City de Londres, «nos la están colando» a los pequeños inversores?

No nos la están colando. Ellos lo sufren igual, vea la figura 6. Los institucionales obtienen los mismos malos resultados que los fondos de inversión genéricos. En todos los tamaños por capitalización.

¿Y si descontamos los costes? Porque se supone que los institucionales pagan menores costes. Pero tampoco, no cambia mucho.

Figura 6: Los inversores institucionales no consiguen resultados mejores que los inversores genéricos.

Sobre las Pérdidas por Retenciones de Impuestos Internacionales

Este problema existe y requiere atención. Pero ojo porque puede no ser tan malo como parece. El xtrackers S&P 500 Swap UCITS ETF obtiene sistemáticamente una rentabilidad anual un 0.3-0.4% superior a su índice de referencia. Ver tabla 5.

Tabla 5: La rentabilidad de este ETF es sistemáticamente mejor que su índice de referencia.

¿Cómo es esto posible? Porque los fondos indexados se suelen comparar con índices de rentabilidad neta tras pagar impuestos por los dividendos.

Esto tiene sentido como normal general. Pero en el caso de fondos que no sufran estas retenciones (como por ejemplo este ETF sintético, o fondos residentes en del país X que solo invierten en el país X) no es una buena referencia. Entonces habría que comparar con índices de rentabilidad bruta.

Los 0.3-0.4% de diferencia de la tabla 5 son básicamente los impuestos que el índice neto supone que se ha pagado, pero que como es un fondo sintético no ha sufrido estas pérdidas.

Por cierto, un buen sitio para buscar esas diferencias ETFs e índices es la web de Tracking Differences.

Conclusiones

Antes de nada, todo el respeto a los muchos profesionales que saben todo esto aquí escrito y gestionan sus fondos activos teniéndolo en cuenta, manteniendo los gastos bajos. Y a los aficionados también.

Si usted invierte en bolsa tras estudiar balances de empresas y/o mirar sus líneas de tendencia, entonces usted es un inversor activo y por tanto los resultados de SPIVA se le aplican sin misericordia. Más le vale mantener sus costes bajos. Compárese con su índice de referencia a ver qué tal le ha ido.

La de profesionales que hay que saben todo esto (que es público y se estudia), y aún así trabajan gestionando fondos activos o colocando fondos activos.

Gracias SPIVA por darnos estos momentos.

Finalmente, me encantaría que usted, lector, tomara los diagramas y tablas y los distribuyera entre familiares y amigos. Todos son material público de SPIVA. Son muy claros, a ver si así conseguimos mejorar tantas y tantas finanzas familiares que lo necesitan.